監管落地，電子煙的邏輯變了嗎？

　　3月22日工信部加強對電子煙監管的文件一出臺，立刻對港美A三地上市的電子煙產業鏈形成血洗三連。

　　先是在美國上市的電子煙品牌商悅刻（RLX.US）暴跌47.8%，然后是上游霧化芯生產企業思摩爾（06969.HK）暴跌27%，最后連產業鏈上的電池生產商都不得幸免，億緯鋰能(300014,股吧)（300014.SZ）收跌15.85%。

　　是什么原因導致的？下落得飛刀能接嗎？對企業未來的發展有何影響？

　　都知道煙草行業是我國第一大利稅奶牛，2020年利稅1.28萬億，同比增長 6.2%，財政總額1.2萬億元，增長2.3%，是財政收入的重要組成部分。

　　很多人說，這次工信部修改煙草專賣實施條例，將電子煙參照傳統卷煙監管，是因為電子煙動了傳統卷煙的奶酪，是這樣嗎？

　　01 先從煙草消費稅談起

　　我們都知道煙草稅高，但是很多人抽了一輩子煙，都不知道自己為國家的四個現代化做了多少貢獻，既然電子煙要參考卷煙進行管理，那我們先來了解一下卷煙的稅收構成。

　　一只香煙要交多少種稅呢？除了企業所得稅、增值稅等常規稅目外，還包括消費稅與煙葉稅，主要體現在生產環節與部分流通環節，基本上經過一道工序就收一道稅。

　　煙葉在收購環節有一道煙葉稅20%，之后煙絲生產收一道30%，卷煙生產環節是從量與從價復合征收，分別按支（每條煙0.6元）和按價收36%-56%，最后首次流通環節還有一道復合稅。

　　以上這幾個環節收下來，其實哥抽的不是煙，更不是寂寞，而是稅。

　　消費稅中香煙的稅率與征收環節：

　　02 卷煙消費稅的核心是什么？

　　卷煙消費稅的核心是煙草，或者說是煙草的加工增值的過程。我在去年的文章《電子煙賽道12家公司詳解，三年十倍能否再次上演？》中，大篇幅的論述了兩類電子煙的特點和區別。

　　一句話簡單概括就是加熱非燃燒電子煙（HNB）的主要成分還是煙草，而霧化型電子里是煙油。

　　所以同樣叫電子煙，但是要區分開來，用過HNB的朋友就會知道，它的煙彈在外觀上和傳統卷煙幾乎沒有區別，屬于煙草專賣品，生產由中煙專營，不允許銷售及進口，你在朋友圈看到的這類煙基本都是“水貨”。

　　這一類是牢牢的抓在中煙手里的，按照煙草制品交稅，保證煙草體系稅收的穩定性不動搖?，F在大家擔心的，是會不會對霧化型電子征收煙草消費稅。

　　03 如果對電子煙收消費稅，會怎么收？

　　我們先看下美國的情況，美國目前已有20個州征收煙草的專門稅，但各州計稅方式與稅率差異較大，從價、從量或復合征收的都有，有綜合稅率只有3%的，也有高達96%的。

　　另外歐洲有1/3的國家已開始對電子煙征稅，綜合來看，歐美國家大部分已征稅地區電子煙稅率是低于傳統卷煙的。

　　美國各州電子煙稅率：

　　數據來源：長城證券，作者整理

　　參照歐美和我國的卷煙消費稅，如果對電子煙征稅，稅基應該不會有太大變化，依舊是從量+從價。從價依舊是出廠價格，從量應該會從卷煙數量換成尼古丁含量。

　　04 電子煙的管控

　　卷煙消費稅的征收非常簡單，是因為對煙葉的控制。征稅是有成本的，只有對核心物資的控制，才可以將稅收成本降低到最低。未來可能會以尼古丁的生產為錨，作為核定稅基的標準和征收起點。

　　如果中煙想對整個行業進行有效管控，首先是對尼古丁的生產與銷售端進行控制，然后輔以品牌生產許可證、運輸許可、批發許可、零售許可等等證照的方式規范行業。

　　05 會不會只能中煙專賣？

　　我認為不會。中煙目前在霧化電子煙上面沒有布局，主要精力放在了HNB上。

　　目前霧化電子煙產業越做越大，在深圳給國外品牌做代工的企業非常多，拼命的在割國外煙民的韭菜，每年出口創匯就達500多億，據說現在電子煙產業的就業人數能達到300多萬。

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　　這么來看不是說專營就能專營的，另起爐灶自己建一套生產網絡不容易實現。而且，只要電子煙納入有效監管體系內，稅收的問題根本就不是問題，只要交得足、按時交，就達到了目的。

　　06 思摩爾國際

　　思摩爾的護城河在于陶瓷加熱霧化設備的技術優勢，良品率、孔隙率、煙油匹配度、客戶粘性等方面優于同行業。

　　2020H1收入38.81億，其中代工收入34.9億，同比增長32.3%?？鄢鲜虚_支等非經常性損益，同比增長46.4%。研發投入比進一步提升至5.4%。招股書披露，2019年占全球市場份額的16.5%，超過top2-5的總合。

　　從業務類別來看，To B業務是給煙草巨頭做代工，其中HNB是組件代工，不涉及煙草。另外下游客戶主要日本煙草、英美煙草等全球范圍內傳統煙草巨頭。

　　To C業務是自有的APV品牌，也主要是在海外銷售。因為主要客戶分布于全球市場，因此政策風險會低于電子煙品牌商。

　　07 RELX悅刻

　　20Q3在國內的市場份額近60%，收入增幅為93%，扣非凈利潤3.82億。20Q1-3，煙彈出貨量達到1.25億顆，同比+161.9%。其中Q3出貨量0.62億顆，同比+157.9%。20Q3末，擁有經銷商110家，線下專賣店超過5000家，其他線下銷售網點超過10萬家。

　　如果未來對霧化型電子征收消費稅，對悅刻的影響有多大呢？

　　以悅科一代產品為例，按照使用頻次與傳統煙草對比（不含煙桿費用），等同于11-12元/盒的香煙。

　　如果未來的綜合稅率達到70%，簡單毛估下，價格大概提高到18.7-20.6元。這個價格對一名傳統香煙的消費者來說，應該處在一個中等微偏上的消費水平。

　　現在電子煙品牌商正在降低電子煙的消費門檻，以降低煙桿價格的形式開展價格戰，3月悅刻宣布推49元的清風系列，柚子電子煙5月會推出9.9元的煙桿。

　　這樣來看，考慮到稅收的影響，如果與傳統卷煙進行比較，在價格上并沒有明顯的劣勢。

　　羊毛永遠出在羊身上，最終還是要消費者買單。各國對煙草的態度基本都是一樣，嚴管控+高稅收，已經邁進門檻的企業未來的優勢會越來突出，新進入者或小規模企業會越來越少。